本文来自微信公众号：投中网（ID：China-Venture），作者：喜乐，题图：网络。

上个月初创投圈里出了个还算重磅的新闻，内容大概是深圳天使母基金——迄今为止中国规模最大的天使母基金，设立了首支天使直投基金，基金规模为3亿元人民币。

这里面最大的信息点无外乎是，LP抢GP的活儿，开始自己投项目了。

这也是本文最想围绕讨论的现象：为什么LP越来越所谓的“GP”？LP自己做直投或者跟投，终结了什么？又预示着什么？

这届LP想做跟投

深圳天使母基金对外宣布直投的那篇通稿里，用了很大一部分篇幅、并分类六点来详细对外分析了他们做直投有多么靠谱。

我们简单概括一下，主要信息有两点：

1）他们旗下汇聚了圈里优秀的GP们，而这些GP又拥有好的项目池。相当于，GP已经天然帮忙筛过了一遍项目，加大了他们投中好项目的概率。

2）这支直投基金是一支跟投基金，只投资GP投过或者想投的项目。这一点通稿里的话术十分直接——为了有效地过滤风险。

也就是说，虽然拎出来两点信息，但其实是一点——GP的项目池可以为直投基金所用，但似乎也并不太必要，因为后者主要跟投的还是GP的项目。

回到文首初始的问题上，深圳天使母基金做直投这件事释放了一个讯号，如其通稿中所说，这代表中国的LP们开始或已经“进入了发展的新阶段”了。用更直白的话来讲就是，这届LP不再只停留于单单出钱给GP上。

他们在学着做投后——虽然还是以投钱跟投的方式。

这显然掀开中国私募股权投资发展史中极崭新的一页。首先，LP选择跟投，务必会了解更多的了解项目本身，凭借于此，LP们自然加深了对风险投资行业的了解，这是一种良性发展。

第二，他们在用跟投GP被投企业的方式，为自己降低项目失败、回报减少的可能性。

在曾经一次与某头部投资人的聊天中，这位投资人就表示过他的LP跟投了他的一家被投企业，当时这个项目因为并不被看好而拿不到其它投资，LP的这笔钱在一定程度上帮助了企业活下去。现在这家企业在所处的领域里成为佼佼者。

简单来说，这届LP正在以各种方法让自己越来越聪明，而亲自下场只是渠道之一，赚取更多的回报也只是目的之一。

LP做直投不只是为了赚更多钱

市场上有很多种类的LP在做直投，并且他们的宏观目标并不是为了追求更高的收益。

首先我们要明确一个认知，做直投这件事是一件极其专业的事，它需要一系列的标配，比如一个真的能看得懂项目的团队，比如深耕行业的专业人士。这个门槛，已经可以过滤绝大多数LP。

那么，他们为什么还要下场做直投呢？

投中研究院的一位同事则告诉我，不同的LP对直投/跟投有不同的诉求。比如，政府引导基金做直投，更大的诉求是想要扩大在投资中的话语权，或者为了招商引资等。

对很多产业方来说，他们做直投的思路有别于GP做直投的思路。产业方做直投，更多是为了产业链上的布局，把潜在的竞争对手变为合作伙伴；在目前的创投市场里，越来越多的GP会希望更多的产业方作为跟投，这便于他们在日后的投资中获得更高的筹码。

同时，目前市场上也已经出现了专门为产业方准备的融资轮次，产业方作为战略投资方的角色入局，前者拿到的价格也会比纯财务投资方低一些。

“这是发展的必然。”我的研究院同事这样说，“产业方一定是想做直投的，做子基金只是需要更多的触手。”

而对许多家办来说，要求直投已经是一条很明确的条款。一位不愿具名的投资人透露，他聊过的家办中，有直接要求GP分享某具体被投企业的跟投份额——“这极大的考验了GP是否愿意分享自己的资源”。

事实的确如此，“no fee, no carry”或者“half fee, half carry”事件已经很频繁，LP跟投的要求会使得GP不仅失去一部分收入，也牺牲了自己对基金的部分控制；而这不是所有GP都愿意接受的，一些GP对优秀项目的把控非常严格。

投中研究院还提到了券商和金融机构做直投的诉求。前者，更希望接触早期的项目，这有利于投行业务的补充，也是他们做母基金的动因。后者做直投则更多是资产配置的需求，专投与自己相关的项目标的，不太会跟市场化GP抢项目。

“人傻钱多”的时代终结了

对LP来说，跟投是一个性价比极高的选择，现在这个选择已经成为一种趋势。

万方家族办公室首席执行官兼联合创始人关志敏表示，LP直投主要是为了追求透明度和参与权。

他们出具的一份报告则显示，在76个亚太家办（合计财富约为1220亿美元）中，80% 的家族办公室投资于私募股权，占比相当高。在其私募股权投资组合内，直接投资占比(57%) 略高于基金式投资(43%)。对于直接投资，亚太家族办公室更倾向于采取主动管理(32%)。

对于赛道的话，近85% 的亚太家族办公室目前投资于医疗行业，半数(53%) 家族办公室2022 年计划增加对医疗行业的投资。

至于为何寻求增加对医疗行业的投资，一位家族办公室高管这样解释：“疫情暴露出亚太医疗基础设施普遍不足。中产阶层和低收入群体没有合适的设施，这些群体占人口的90%，他们几乎没有渠道获得良好医疗服务。因此这个领域存在广阔机会，我们应当有所作为，扭转局面。这也是传承家族财富的绝佳方式。”

科勒资本投资主管杨战分享了一个信息点：在人民币市场中，越来越多的LP以文本的形式要求GP提供给他们跟投机会；而当GP要满足各个LP的跟投需求时，这在某种程度上“倒逼”他们寻找更大的案子，从而获得足够多的跟投额度。

在科勒资本最近发布的《全球私募股权晴雨表》中，有明确的数据支撑了LP对跟投的浓烈兴趣。

比如89%的LP是为了参与投资的机会——追求更高的收益；45%的LP表示参与直投，更能了解GP是怎么投资的，这增加了他们对GP的了解；37%的LP表示参与直投是为了对某个细分领域增加权重。

此外，在人民币市场中，盲池的募资开始紧俏，更多的LP要求先通过项目跟投/直投和项目基金一起参与投资，通过这种方式来了解GP，进而再决定是否投资GP。

以上信息或许产生了一种直观阅读感：LP越来越GP化，GP市场越来越卷。

但如果置身宏观视角，LP下场直投，一部分来讲，这是LP和GP之间的博弈，双方在对待控制权上将会进行更多的较量。同时，以深圳天使母基金做直投为例，LP在更多的分担GP的风险，跟投的方法也能更有效地支持项目标的。

“在一个已投项目中，GP和LP真正地绑在了一条船上。”上述投资人朋友这样感叹。

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